2026年3月30日，森马服饰（002563.SZ）发布 2025 年年度报告，2025年全年营收微增3.17%至150.90亿元，但归母净利润大幅下滑21.54%至8.92亿元，扣非净利润同步下降22.22%。

作为曾经的国民休闲服饰龙头，森马如今深陷盈利萎缩、业务结构失衡、费用高企、库存压顶的多重境遇，揭示出这家企业“增收不增利”背后的经营困境。

一、费用激增，利润被持续吞噬

根据财报，森马服饰2025年营业收入微增3.17%至150.9亿元，看似稳健，但归母净利润却从2024年的11.37亿元骤降至8.92亿元，降幅达21.54%，营收与利润的背离。

深入业务板块分析，森马服饰已从昔日的"休闲服饰+童装"双轮驱动模式，转变为高度依赖童装业务的单极支撑结构。2025年，儿童服饰板块实现营收108亿元，同比增长5.18%，占总营收比重高达71.57%；而休闲服饰板块营收仅40.55亿元，同比下滑3.22%，占比萎缩至26.87%。巴拉巴拉品牌已成为森马服饰事实上的业绩支柱，过度依赖单一品牌和细分市场。

财务数据的恶化不仅体现在利润下滑，更反映在运营效率的全面承压。2025年公司加权平均净资产收益率从9.80%降至7.66%，下降2.14个百分点；投入资本回报率也从8.40%降至6.44%。尽管经营活动现金流净额同比增长36.95%至17.3亿元，但这主要得益于公司加强应收账款回收和优化库存管理，而非经营质量的实质性改善。

利润下滑的直接推手是销售费用的激增。2025年公司销售费用同比增长12.88%至42.35亿元，销售费用率攀升2.41个百分点至28.06%。公司解释称，这主要源于线上平台投流费用增加以及线下新开门店相应费用上升。然而，在营收仅增长3.17%的背景下，销售费用增速远超营收增速，表明公司的营销投入效率正在下降，品牌吸引力面临挑战。

存货问题成为森马服饰的另一大经营痛点。2025年末公司存货金额虽从34.81亿元下降至31.78亿元，但存货周转天数却从136.43天上升至144.71天，增加6.07天。更值得关注的是，存货跌价准备从3.93亿元大幅增加至5.12亿元，增幅高达30.53%。这意味着公司不仅面临库存消化压力，还需为过季商品计提更多减值损失，进一步侵蚀利润空间。

二、谨慎收缩，管理层新老交替

面对主业增长乏力，森马服饰近年来进行了一系列战略调整和资本运作，但这些尝试并未能扭转公司的经营颓势。

2025年，公司正式提出"双主力、双潜力、全球化"战略布局。所谓"双主力"即继续深耕森马和巴拉巴拉两大品牌；"双潜力"则指培育儿童运动品牌和Marc O''Polo品牌；"全球化"则是拓展海外市场。这一战略看似全面，实则反映出公司在主业增长乏力情况下的焦虑性探索。从执行效果看，除巴拉巴拉保持相对稳定增长外，其他战略方向尚未形成实质性突破。

渠道结构调整成为森马服饰近年来的重要转型举措。公司推行"关低效、拓优质、强直营"的策略，2025年加盟门店关闭1236家、新开848家，净减少388家；直营门店则关闭163家、新开211家，净增48家；联营关闭56家门店，新开2家。这种"关小店、上大店"的调整虽在理论上能提升单店效益，但短期内带来了显著的阵痛。直营门店收入同比增长30.25%至20.16亿元，表现亮眼，但加盟门店收入57.69亿元，同比下滑5.03%。渠道结构调整的成本已直接体现在销售费用的激增和利润的下滑中。

来源：2025年财报

森马服饰的资本运作轨迹折射出公司对增长路径的迷茫。回顾历史，公司曾进行多次并购尝试：2013年拟以19.8亿-22.6亿元收购GXG母公司中哲慕尚71%股份，虽最终未果，但显示出公司通过外延扩张寻求增长的意图。2018年，公司以8.44亿元收购法国童装集团Kidiliz，希望借此拓展高端童装市场，然而该业务持续亏损，最终在2020年以6.79亿元转让给森马集团，形成实质性投资损失。

近年来，森马服饰的资本动作转向跨界投资。2022年，公司通过全资子公司上海森马投资有限公司以1000万元参投上海祥禾涌骏股权投资合伙企业，重点关注先进制造、半导体、医疗大健康、新能源汽车等领域。这种远离主业的投资布局，虽被解释为"拓展投资渠道，发掘优质项目"，但实质上反映出公司在服装主业增长乏力情况下的无奈选择。从投资规模看，这些跨界尝试金额有限，难以对整体业绩产生实质性影响，更多是象征性探索。

三、产品质量问题频发，市场竞争激烈

产品质量问题频发成为森马服饰品牌形象的一大污点。2025年1月，中国标准化协会安全健康消费工作委员会的检测报告显示，森马旗下GSON品牌羽绒服存在绒子含量、含绒量极限偏差、陆禽毛含量指标不符合标称信息和相关国家标准的情况。

这并非孤例，近年来森马服饰及子公司多次因产品质量问题受到处罚：2023年4月，上海巴拉巴拉服饰有限公司因通过四舍五入多收消费者价款被处罚；2023年5月，浙江森马电子商务有限公司因违规发布广告或进行虚假、误导宣传被罚款20万元；2025年4月，上海马尚心动服饰有限公司因销售不符合国家标准的服装被罚款。

消费者投诉量持续高位运行。黑猫投诉平台上关于森马服饰的投诉，涉及退运费难、退货退款被拒、产品质量问题、客服推诿、商家态度差等情况。这些投诉不仅反映公司产品质量管控的薄弱，也暴露出售后服务体系的不完善，长期来看将损害品牌信誉和消费者忠诚度。

目前，外部竞争环境的恶化加剧了森马服饰的经营压力。在休闲服饰领域，公司面临来自国际快时尚品牌和国内新兴品牌的双重夹击。消费趋势的变化、零售渠道的变迁、互联网消费的常态化，使传统休闲服饰品牌的市场空间受到挤压。在童装领域，虽然巴拉巴拉目前保持市场领先地位，但竞争正日趋激烈。众多服饰品牌纷纷进入童装市场，国际品牌加大中国市场布局，区域品牌以高性价比策略发起挑战，使森马服饰的核心业务面临"上下夹击"的竞争困境。

高分红政策背后的股东回报与公司发展的平衡问题值得关注。2025年，森马服饰拟向全体股东每10股派现1.5元，加上中期分红，全年分红比例超过90%。上市15年来，公司累计分红129.89亿元，占累计净利润的75.45%。这种高分红政策虽有利于股东短期回报，但在公司面临转型压力、需要资金投入创新和渠道升级的背景下，可能制约公司的长期发展能力。特别是考虑到公司实控人邱光和家族持股比例较高，高分红政策背后的利益分配问题也受到市场关注。

从财务数据看，森马服饰正陷入"增收不增利"的困境；从业务结构看，过度依赖童装业务的单极支撑模式风险凸显；从战略执行看，频繁的调整和跨界尝试尚未形成清晰的有效路径；从内部管控看，产品质量和合规管理问题仍需加强。

随着"创二代"正式接班，森马服饰站在了发展的十字路口。如何在守住童装市场优势的同时，重振休闲服饰主业，培育新的增长曲线，平衡股东回报与公司发展，将是管理层必须回答的时代命题。对于投资者而言，在关注公司短期业绩波动的同时，更应审视其长期战略的清晰度和执行的有效性，以及内部管控体系的完善程度。在竞争日益激烈的服装市场，唯有那些能够持续创新、精准定位、高效运营的企业，才能穿越周期，实现可持续发展。（《理财周刊-财事汇》出品）

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