2026年7月28日，聚辰半导体股份有限公司（A股：688123.SH）向港交所递交H股上市申请书，拟实现“A+H”两地上市。

这家已在科创板挂牌的EEPROM与DDR5 SPD芯片双料龙头，时隔六个月再度闯关港股。

作为全球EEPROM芯片第三大供应商、DDR5 SPD芯片市占率超40%的存储芯片设计企业，聚辰头顶不少光环。

但翻开其招股书与近期财报，一幅与“高增长”叙事并不完全一致的图像浮现，2026年一季度归母净利润同比下滑69%，核心产品毛利率明显回落，营收与客户高度集中，而实际控制人阵营近两年已密集减持套现近10亿元。

一条产品线撑起近九成收入

聚辰半导体成立于2009年，2016年7月由陈作涛通过上海天壕科技收购约73.46%股权实现控股，2019年12月登陆科创板。按招股书援引的弗若斯特沙利文数据，2025年公司按收入计持有全球DDR5 SPD芯片市场超过40%的份额，EEPROM市场份额14.8%，两项均居全球前列。

从总量看，公司近三年营收与利润持续走高：营业收入由2023年的7.03亿元增至2024年的10.28亿元，再增至2025年的12.21亿元；年内利润由0.83亿元升至2.76亿元、3.56亿元。表面数据颇为亮眼。

然而营收结构暴露出对单一产品线的深度依赖。按业务线划分，非易失性存储芯片（含SPD、EEPROM、车规级与工业级存储）2025年贡献收入10.69亿元，占总营收的87.6%；摄像头马达驱动芯片收入1.14亿元，占比仅9.3%，且占比由2023年的12.4%逐年下滑；NFC芯片及其他收入0.38亿元，占比进一步降至3.1%。换言之，公司约九成收入压在一条产品线上，而曾被寄予“价值链升级”厚望的摄像头马达驱动芯片增长停滞、占比萎缩，NFC业务始终未能做大。

分产品毛利率更能说明问题。非易失性存储芯片毛利率由2023年的51.8%升至2025年的62.3%，是盈利提升的绝对主力；但摄像头马达驱动芯片毛利率长期停留在13.9%至22.4%的低位，NFC芯片及其他的毛利率更由2023年的45.0%一路降至2025年的20.2%。这说明公司在存储之外的赛道始终未能建立溢价能力，所谓“多元化”更多停留在产品目录层面，对盈利的实质贡献有限。

客户集中度同样偏高。招股书披露，公司前五大客户贡献的收入占比在2023年至2025年分别为57.7%、57.5%、55.5%；其中单一最大客户“客户A”（双方为独家合作安排）2025年贡献收入4.54亿元，占总营收的37.2%，较2023年的22.9%显著上升。公司虽称该客户合作“可持续、风险有限”，但近四成收入系于单一客户，其采购节奏或议价能力的变化，都会直接传导至公司报表。

渠道与模式也埋下隐患。公司采用无晶圆厂模式，销售成本中晶圆成本占比约67%，产能与定价受制于人，招股书自身将代工厂中断、产能不足列为重大风险。销售端则高度依赖分销商——2023年分销商销售占比高达68.7%，2026年一季度又回升至60.2%，分销带来的库存积压、回款与终端需求失真等风险不可忽视。地域上，来自港澳台风的收入占比由2023年的37.1%升至2025年的47.4%，已超过中国内地（46.5%），按客户注册地统计的口径同样值得投资者留意。

需要说明的是，招股书自身列出的风险因素已部分印证上述脆弱性：公司明确提示半导体行业竞争“非常激烈”、市场竞争造成的价格压力及市况动荡可能对收入与毛利率产生负面影响、毛利率可能出现波动并受原材料成本上涨及下游市场疲弱的不利影响。这些并非外部质疑，而是该公司的自我判断。

当然，公司也将2023—2025年的增长归因于SPD芯片（受益AI应用普及）、车规级芯片（受益整车厂国产化采购）与工业级存储的需求扩张，并强调在汽车电子、工业控制领域的渗透深化构成了新的增长支点——这正是多空双方分歧所在。

今年一季度净利骤降七成

2026年第一季度，聚辰交出一份与往年高增形成反差的成绩单。据A股一季报，公司当季营业收入2.80亿元，同比仅增7.25%；但归母净利润仅3084.37万元，同比骤降69.00%；扣非净利润2692.13万元，同比下降66.71%；经营活动产生的现金流量净额1620.03万元，同比大幅下滑77.27%。

招股书在“近期发展”一节中主动提示：即使2026年收入继续增长，公司净利润及净利润率“可能于2026年下降”，原因包括产品组合可能变动，利润率较高的存储芯片产品下游市场预计面临阻力；计划增加研发开支；额外的以股份为基础的薪酬开支。也就是说，公司自己在递表前已预警全年盈利承压。

更值得留意的是一项非主营收益。招股书称，2026年4月公司投资若干上市证券，截至最后实际可行日期录得“重大公允价值收益”，并明确“倘不计入该等上市证券的公允价值变动，我们的净利润可能于2026年下降”。结合一季报中金融资产的变化，这意味着公司一季度主业盈利的虚弱，一定程度上被金融资产的浮盈所平滑。这种“以投资收益补主业”的安排，削弱了盈利的可持续性。

成本端则在快速膨胀。2026年一季度研发投入达6673.22万元，同比增长62.60%，单季研发投入创历史新高，研发费用率由上年同期的15.7%升至23.8%；期间费用率升至38.3%，同比提高14.04个百分点。费用高增叠加产品组合向低毛利品类偏移，使核心存储芯片毛利率由2025年同期的65.6%跌至2026年一季度的53.1%，整体毛利率由60.3%回落至48.9%；同期摄像头马达驱动芯片毛利率仅15.0%，NFC芯片约18.9%。

与此同时，经营现金流与利润严重背离——在收入仍正增长的情况下，经营现金流同比缩水逾七成，折射出盈利“含金量”的下降，也与应收账款周转天数由2023年的74天缩短至2025年的42天、但2026年一季度回升至47天的趋势相呼应。

值得对照的是，公司账面其实并不缺钱：2025年末现金及现金等价物7.11亿元，流动资产22.25亿元，资产负债率仅6.4%。在手资金充裕却仍推进港股融资，与实控人阵营的减持形成耐人寻味的对照。

若看公司推崇的非国际财报指标，经调整净利润（加回股份支付后）由2025年一季度的1.01亿元降至2026年同期的0.56亿元，经调整净利率由38.72%降至20.14%，盈利能力的回撤并非股份支付一项所能解释。

公司在一季报中给出的解释是：进入2026年下游需求结构分化，受存储颗粒产能供应紧张、价格大幅上涨影响，PC与智能手机终端市场短期承压，应用于PC的DDR5 SPD芯片、应用于智能手机的EEPROM及开环式摄像头马达驱动芯片销售收入同比下滑；所幸汽车电子与工业控制领域的高可靠性EEPROM、NOR Flash及NFC芯片出货量快速增长，部分对冲了消费类需求的波动。换言之，公司正经历从“PC/手机驱动”向“车规/工业驱动”的增长引擎切换，而这一切换在短期内直接拖累了毛利率与利润。

套现近10亿元

比经营波动更受市场关注的，是实际控制人阵营的资本动作。陈作涛通过上海天壕科技及一致行动人北京珞珈天壕投资中心（有限合伙）、武汉珞珈梧桐新兴产业投资基金（有限合伙）控制聚辰股份，该单一最大股东集团在IPO前合计持股约21.03%。

据公司减持公告及媒体测算，2025年3月至2026年4月，上述一致行动人累计减持套现约9.74亿元：其中武汉珞珈于2025年10月减持412.41万股、套现约6.05亿元后不再持有公司股份，完成清仓；北京珞珈则于2026年4月7日至8日清仓式减持412.41万股，套现约4.29亿元。

这一节奏颇为微妙。港交所于2026年1月26日披露聚辰股份递交上市申请，公司旋即于3月公告北京珞珈的清仓减持计划，并在4月递表后迅速实施。一边推进港股IPO以募集新资金，一边实控人阵营密集撤退套现，被市场质疑为“双重收割”。

此外，非实控人股东亦在离场：聚辰香港2024年通过询价转让减持，亦鼎投资2025年6月询价转让380万股、金额约2.40亿元。

在持续减持的同时，公司并未停止分红。招股书显示，2023年、2024年、2025年分别派付股息1.07亿元、0.32亿元、0.47亿元；2025年年度利润分配方案于2026年4月获股东大会批准，并于4月27日派发每10股7.0元、合计约1.11亿元的现金股息。公司章程亦规定，最近三年以现金形式分配的累计利润原则上不低于年均归母净利润的30%。叠加2019年科创板IPO时募集的净额约9.15亿元，公司呈现“上市募资—持续分红—实控人减持—再赴港融资”的资金链条，而分红与减持的最终受益方高度重叠。

招股书披露，董事长兼执行董事陈作涛因在另一家上市公司天壕能源（300332.SZ）任职期间的信披问题，两度受到监管处分：2017年11月，因天壕2016年业绩预告、业绩快报与年报数据存在重大差异且未及时修正，陈作涛作为时任董事长被深交所通报批评；2026年4月24日，因天壕投资集团代天壕向上游供应商支付天然气采购款形成关联交易、未依规及时履行审议与披露程序，深交所对天壕及包括陈作涛在内的相关方作出第二次通报批评，证监会北京监管局同日出具警示函。虽均非行政处罚，但关联交易的信披违规两度发生，反映出实控人体系在合规意识与内控上的短板。

此次公司申请赴港IPO，发行价格区间未明确，从募资去向看，预计募集资金净额将用于研发、供应链全球化、海外团队建设及战略投资。

聚辰半导体无疑是一家在存储芯片细分领域具备技术积累与全球地位的企业，DDR5 SPD与车规级EEPROM的突破有目共睹。但站在港股IPO的时点，投资者更需要穿透“高增长”的叙事：增长高度依赖单一产品线、客户集中度高、核心产品毛利率已现回落，2026年一季度盈利陡降七成；与此同时，实控人阵营近两年套现近10亿元、董事长关联交易信披违规两度被罚。对公司而言，先把主业的“地基”夯实、把治理的“篱笆”扎牢，或许比讲述下一个资本故事更为重要。（《理财周刊-财事汇》出品）

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