进攻与防御，是主动权益类基金始终绕不开的话题。

自“924”行情启动以来，A股市场赚钱难度提升但少数进攻型选手却在高波动中赚得“盆满钵满”，而防御型主动权益基金在本轮市场中似乎阶段性风格遇冷。

对比近三轮大行情期间的业绩表现，进攻与防御指标里，原来藏着诸多选基“密码”。

进攻收获创历史性

高波动正在吞噬收益？

先做个简要的统计说明，本文所涉及的本轮行情的时间区间为2024年9月24日至2026年9月24日；前一轮行情的时间区间为2019年年初至2021年2月10日；距今第三轮行情的时间区间为2014年7月22日至2015年6月12日。统计对象为2026年中报中票市值占基金资产净值比超50%的主动权益类基金中（剔除QDII基金，含所有份额，下同）。

上行标准差越高，说明基金在上涨时的“弹性”越大，通常用来强调进攻性。

本轮行情中，主动权益类基金的平均上行标准差为19.40%，平均回报为71.51%；前一轮的平均上行标准差为17.33%，平均回报为147.76%；距今第三轮的平均上行标准差为25.74%，平均回报为143.34%。

这三轮行情的平均回报与平均上行标准差的比值（每单位上行波动所获得的回报）分别为3.69、8.53、5.57，可见本轮行情中的进攻“性价比”是最低的，即“高波动、低产出”，而前一轮则是进攻效率的巅峰。

其中，本轮行情里上行标准差前十的平均值为44.81%、平均回报471.25%，代表了市场上相对更激进的“进攻型选手”，换取了远超市场平均的暴利；前一轮上行标准差前十的平均值为31.76%，平均回报159.46%；距今第三轮上行标准差前十的平均值为37.05%，平均回报252.05%。

下行标准差数值越小，说明基金在下跌时回撤越小、抗跌能力越强，通常用来强调防守能力强调。

从下行标准差与回报来看，本轮行情中，主动权益类基金的平均下行标准差为15.37%；前一轮的下行标准差为11.19%，距今第三轮为6.59%；这三轮行情的平均回报与平均下行标准差的比值（每承担一单位下行风险，能换来多少超额回报）分别为4.65、13.20、21.75。说明本轮行情里的下跌阶段中，主动权益基金的回撤控制明显弱于前两轮。

其中，本轮行情里，从下行标准差前十的平均值高达32.29%而平均回报仅为43.67%来看，说明高波动并不必然带来高回报，甚至出现了“回撤吞噬收益”的现象，即基金虽然在某些阶段涨得多，但下行波动大、回撤深，最终把收益“吃”掉了。

两相对比，或揭示了一个值得警惕的趋势：主动权益基金在近三轮行情中，进攻产出在下降。当然，本轮行情尚未结束，相关指标的后续统计可能会发生变化。

最近三轮大行情期间相关数据统计如下：

数据来源：Wind，截至2026.9.24

进攻无长胜

求稳的绝对收益基金却失守？

本轮行情启动以来，上行标准差前三的分别为财通多策略福鑫（501046.OF）45.95%、信澳业绩驱动A（016370.OF）45.60%、德邦鑫星价值A（001412.OF）45.50%，区间回报分别为483.13%、546.52%、475.30%；

前一轮行情中上行标准差前三的分别为华夏新锦汇C（004049.OF）43.17%、诺安成长A（320007.OF）34.17%、华夏新锦程C（002839.OF）33.32%，区间回报分别为35.02%、177.99%、28.83%；距今第三轮上行标准差前三的分别为富国低碳环保（100056.OF）38.15%、易方达新兴成长（000404.OF）38.09%、国联安优选行业A（257070.OF）37.47%，区间回报分别为237.69%、283.09%、239.18%。这三轮行情中，无一基金连续三次上榜，仅有金鹰策略配置（210008.OF）28.24%和国联安优选行业A分别有两次上榜，说明进攻“极致进攻”的策略具有极强的周期性和不可持续性，难以跨轮复制，同时也间接揭示了每轮牛市的驱动逻辑不同。

数据来源：Wind，截至2026.9.24

本轮行情启动以来，上行标准差末三的分别为嘉实绝对收益策略C（014216.OF）1.84%、华宝量化对冲C（000754.OF）1.43%、富国绝对收益多策略C（009149.OF）2.42%，区间回报分别为2.04%、1.71%、-6.91%；

前一轮行情中上行标准差末三的分别为万家瑞盈C（003735.OF）1.40%、西部利得祥运C（673083.OF）2.29%、建信灵活配置（000270.OF）2.56%，区间回报分别为8.29%、14.17%、9.53%；距今第三轮上行标准差末三的分别为金元顺安优质精选A（620007.OF）1.61%、鹏华品牌传承（000431.OF）2.46%、国泰金泰A（519020.OF）2.66%，区间回报分别为5.17%、12.54%、11.29%。

三轮上行标准差末十基金无一重复出现，不过本轮行情中有5只带有“绝对收益”特征的基金发生浮亏，多少让人有些意外。当然，股票多空类基金不在此列，因为其目的本就是“剥离市场波动，只赚Alpha收益”。

数据来源：Wind，截至2026.9.24

回撤控制难度倍增

高仓位“低波神话”难以复制？

换个角度，从下行标准差这个指标看，情形或许会发生变化。本轮行情中下行标准差前十（以数值大小排序）的主动权益类基金有业绩超100%的也有下跌近20%的，与之前的两轮行情形成了鲜明对比。同样的，三轮下行标准差前十基金无一重复出现。

本轮行情启动以来，下行标准差前三的分别为东吴价值成长C（011241.OF）32.55%、东吴多策略C（011949.OF）32.55%、东方阿尔法瑞丰C（018363.OF）32.33%，区间回报分别为95.35%、90.38%、-5.30%，前两只基金的运作策略几乎完全一样。

前一轮行情中下行标准差前三分别为诺安成长A（320007.OF）22.49%、诺安和鑫A（002560.OF）21.34%、海富通股票（519005.OF）20.61%，区间回报分别为177.99%、108.74%、123.53%；距今第三轮下行标准差前三分别为信澳精华A（610002.OF）16.37%、汇丰晋信科技先锋（540010.OF）16.01%、富国高新技术产业（100060.OF）14.65%，区间回报分别为112.34%、197.31%、79.53%。

数据来源：Wind，截至2026.9.24

从回撤控制看，这三轮下行标准差数值较小（回撤控制相对较好）的十大基金中，本轮行情的均值高达2.28%，平均回报1.61%；前一轮下行标准差平均值1.20%，平均回报24.15%；距今第三轮下行标准差平均值0.49%，平均回报47.70%。

其中，平均值整体呈倍数上放大，或可说明低波策略的“含金量”正在急剧稀释，回撤控制面临“难度倍增”（本轮行情与距今第三轮相比下行标准差均值放大了4.65倍），而回撤控制的回报却在本轮行情中大幅下降，与收益产生了严重的“背离现象”（本轮行情与距今第三轮相比回报均值缩水了96.62%）。

数据来源：Wind，截至2026.9.24

综上所述，从进攻与防御的角度，选基的逻辑就比较清晰了，那就是通常情况下，区间回报与上行标准差或下行标准差的比值较高的基金，其“性价比”往往相对较高，能够在两轮行情中都进入前100的基金，或许更值得青睐，如本轮行情和前一轮行情中，区间回报与上行标准差的比值同时上榜前100的基金有9只基金，分别为财通多策略福鑫、财通成长优选A、财通集成电路产业A、财通价值动量A、国联安优选行业A、国联安科技动力A、海富通股票、红土创新新科技A、富国创新科技A，而财通基金的这4只管理风格和持仓风格高度相似可任选一只，也就是说，偏爱进攻性的投资者可以重点关注此5只基金。

反之，最近两轮行情中，区间回报与上行标准差的比值同时上榜末100的基金有10只，分别为嘉实绝对收益策略A（000414.OF）、安信稳健阿尔法定开A（005280.OF）、海富通阿尔法对冲A（519062.OF）、汇添富绝对收益策略A（000762.OF）、华宝量化对冲A（000753.OF）、中邮绝对收益策略（002224.OF）、南方利达A（001566.OF）、华富益鑫A（002728.OF）、富国绝对收益多策略A（001641.OF）、南方利众A（001335.OF）。而看重防御效能的投资者，则可以采用同样的方法，通过区间回报与下行标准差的比值来筛选。（《理财周刊-财事汇》出品）

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